（来源：华福研究）
今日重点推荐
OVERVIEW
固收 | 怎么分析当前利率的定价
产业 | 科技革命有望推动价值板块估值上升，看好消费和周期
机械 | 具身智能首入政府工作报告，产业进展不断加速
汽车&机器人 | 吉利发布千里浩瀚智驾系统 问界M8、M9开启预售
军工 | 全面加速完成十四五任务
固收
怎么分析当前利率的定价
核心观点：
怎么分析当前利率的定价
从定价维度来看，在短端利率方面，按照过去一年短端利率与资金利率的关系，目前1Y存单和3Y国开隐含的R007(1M)水平分别在2.02%和1.87%左右，但这是在宽松预期下的定价结果，即隐含了投资者认为短时间央行有可能降准降息、资金利率可能会进一步下行。考虑到当前7天资金利率水平在1.8%左右。设想3种情况：1.在后续财政发力，货币和财政配合的情况下，货币政策的降准降息有可能落地，这时资金水平会进一步下行，短端跟随下行并使得收益率曲线牛陡；2.资金利率维持在1.8%左右，但在监管维持偏高资金利率的意愿下，投资者可能会逐步下调宽松预期，这时短利率还会继续上行，1Y存单利率水平在2.1%左右是合适的，短信用的相对持有价值更加突出；3.在季度末、政府债发行、税期等因素影响下，如果央行资金投放力度相对克制，那么不排除7天资金利率会重回2%左右，这时短端品种利率水平还会进一步上行，1Y存单利率也有可能上行到2.3%左右。后续需要及时关注资金面情况和央行态度，保持投资组合灵活性。
长端利率方面，当前1.8%左右的10年国债利率的隐含降息预期已经明显回落，目前降息预期在20BP以内。根据浮息债测算的降息预期也基本在15-20BP左右。目前影响长端利率的两个主要因素是：风险偏好和央行宽松预期。当前这两个因素均导致债市运行偏弱，但又需要继续观察验证，因此长端利率还不适合长期持有思路，依然建议短期波段交易，优先以30Y交易为主。而且，我们跟踪的利率预测模型在1月底已经对10年国开谨慎；在2月底开始对10年国债谨慎。不过，考虑在近期利率上行较多后，多数机构的持仓已经亏损，以一个季度为例，多数机构持仓10年和30年国债的成本在1.69%和1.91%左右，目前利率水平已经明显超出机构短期持仓成本线，如果利率继续明显上行有可能会出现负反馈。故在当前点位，建议可以择机进行短期波段交易，特别是利率短期抛售式冲高时，获利预期设定在5-10BP左右。
从投资组合来看，目前利率依然存在波动的可能性，所以不建议单纯持有子弹型组合；另外组合稳定持仓久期建议可以略低于或等于市场平均，同时灵活运用30Y利率参与波段交易。组合搭配上更建议各期限均衡配置，即1-2Y信用+5Y二永/3-5Y利率+少量30年地方债+10、30Y利率做交易。收益率曲线如果变陡，建议及时止盈中端品种。
另外在信用债方面，随着利率不断调整，整体信用的carry明显增厚，持有的性价比提高。1-2Y信用作为底仓的价值较高，如果资金水平维持现状或者进一步宽松，信用曲线形态有变陡的概率。另外，在选择用3-5Y二永做交易的同时，可以少量考虑6-7Y的凸点位置。
择券思路上，具体来看，10年国开方面，在250205切换为主力券后，240215-250205利差停止走阔，短时间预计这一利差可能会偏震荡、机会不大，但10年国开活跃券与10年国债活跃券利差太低，从交易角度选择10年国债活跃券更好一些。另外国开老券240210和240205与新券利差在10-12BP左右，有较好的赔率价值。
10年国债方面，当前主力券还是240011，短时间切换的可能性不高，但考虑240011已经成为老券较长时间，因此持有的阿尔法不强，仅从交易层面上优于10年国开活跃券。新券250004目前赔率较好，且在续发一期后存量规模上升，后续可以关注其流动性提升情况，该债券的相对价值明显较高。
30年国债方面，目前2400006-250002利差在1BP左右，后续需要关注250002流动性后续增强情况，目前250002的存量规模不大，后续3.14会再续发。较活跃券230023与2400006的利差又走阔到7.5BP左右，参与反弹可以重新考虑230023。
故在长端利率债方面，短时间建议优先以230023，2400006，240011参与交易，赔率方向优先选择250004，240210，240205。在其他中长端债券方面，国债可以考虑240004，230026等参与少量交易。国开可以考虑230205、230210交易，也可以考虑24国开清发01，200205持有。中短端债券方面，可以考虑4Y左右国债240001，240008等偏交易。
国债期货方面，目前来看：1.从单边维度，目前7天资金利率已经回落到1.8%左右，3M存单利率还在2%以上，当前TS、TF合约的IRR水平也均处于2%以上，这两个合约的定价相对偏贵，特别是TS合约，且期货有一定的对冲套保价值。如果投资者想要套期保值，可以选择相应期限的这两个期货合约。另外，由于TL合约依然相对现券便宜，如果投资者想博弈反弹交易，可以选择做多TL2506，且TL2506对应的CTD券为老券，而老券的赔率也高一些。
2.从曲线交易维度，当前国债收益率曲线虽然较平坦，但资金利率依然系统性高于曲线，故如果资金利率不再宽松，那么收益率曲线可能会继续变平，这时可以参与30-5（2）曲线变平策略；如果资金利率继续宽松或者投资者宽松预期再度提升，这时可以参与10（5）-2曲线变陡策略。
3.在期货另类策略上，可以考虑两个策略：（1）买入1-2Y信用+利用TS2506合约对冲。同时，如果投资者也预期收益率曲线有变陡的赔率和可能性，也可以选择买入1-2Y信用+利用TF2506合约对冲，这一策略在3月获利的可能性较高；（2）选择买入30年地方债+利用TL2506合约对冲，这一策略在3月可以逐步配置，预计在3月下旬、4月上旬有明显获利的可能性。
风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期。
产业
科技革命有望推动价值板块估值上升，看好消费和周期
核心观点：
1、AI时代全球化格局重构有望推动中国跻身高收入国家行列，并长期推动高品质消费和服务业消费扩张。
2、中国拥有全球竞争优势的产出体系将引领本轮科技革命并长期推动国内消费走向繁荣。
3、美国服务业高通胀和商品低通胀的结构逆转，叠加欧洲和中国经济复苏，全球制造业有望进入较长上升周期。
4、美国逆全球化经济政策或将长期推动商品通胀，中短期注意美国经济失速风险。
5、外资或将减配无风险资产，加速流入风险资产。结合外资行股指头寸和港股交易结构，或反映外资可能在增配中国顺周期板块。
6、短期成长行业延续高低切可关注军工，中期结构上更倾向顺周期红利资产，看好电解铝，高品质消费和服务消费。港股价值板块估值有望重估。
7、长期看好AI应用产业链链长及相关中国优势和稀缺制造能力。长期看好港股央国企恒生科技和消费，先进半导体龙头，传统制造业龙头，一带一路，军工。
风险提示：全球制造业复苏受阻；中美关系改善不及预期；美国地产市场不健康。
机械
具身智能首入政府工作报告，产业进展不断加速
核心观点：
政府工作报告首次提及具身智能和智能机器人
3月5日，2025《政府工作报告》提到，建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业。另一边，《政府工作报告》也提及，大力发展智能网联新能源汽车、人工智能手机和电脑、智能机器人等新一代智能终端以及智能制造装备。相比起2024年的《政府工作报告》中提到的“深化大数据、人工智能等研发应用，开展‘人工智能+’行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群”，具身智能和智能机器人是首次出现在《政府工作报告》当中，这也体现了我国科技制造领域，从数字技术赋能向“智能+实体”融合方向的演进。
智元首个通用具身基座模型——智元启元大模型即将发布
据《科创板日报》，总部位于上海的智元机器人将于3月10日正式发布首个通用具身基座模型——智元启元大模型（GenieOperator-1），该模型框架由VLM(多模态大模型)+MoE(混合专家)组成，将集合采训推一体，小样本快速泛化、“一脑多形”的跨本体应用、持续进化、人类视频学习等能力。智元机器人联合创始人兼CTO稚晖君（彭志辉）昨日晚间在微博预告称，“下周智元机器人有好东西发布”。
人形机器人造福全人类，未来有望像汽车般普及
中国机器人网表示，目前来看，发展足够智能的人形机器人把人类社会的重复性体力劳动接管过去将会是一个造福全人类的科技大方向。据高工移动机器人，英伟达CEO黄仁勋曾公开表示：机器人时代已经来临，具身智能是人工智能的下一波浪潮，未来人形机器人将像汽车般普及。GGII预测，中国人形机器人市场规模到2030年将达到近380亿元，2024-2030年复合增长率将超过61%，中国人形机器人销量将从0.4万台左右增长至27.12万台。
建议关注
1）整机：优必选、景业智能等；
2）电子皮肤/触觉：汉威科技等；
3）腱绳：大业股份等；
4）轴承：长盛轴承等；
5）灵巧手：兆威机电、鸣志电器等；
6）传感器：安培龙、柯力传感、华依科技、东华测试等；
7）供应商：三花智控、拓普集团、中坚科技等；
8）电机：步科股份、伟创电气、江苏雷利等；
9）丝杠：贝斯特、北特科技、鼎智科技、新剑传动等；
10）减速器：中大力德、斯菱股份、绿的谐波、双环传动等；
11）机器视觉：舜宇光学、奥比中光、奥普特、凌云光。
风险提示：市场及政策风险、行业竞争加剧风险、人形机器人进展不及预期等。
汽车&机器人
吉利发布千里浩瀚智驾系统 问界M8、M9开启预售
核心观点：
本周专题：吉利发布千里浩瀚智驾系统问界M8、M9开启预售
3月3日，吉利汽车举办“吉利AI智能科技发布会”，并公布了“千里浩瀚”安全高阶智能驾驶系统。“千里浩瀚”规划了H1、H3、H5、H7、H9共5大层级智驾方案，拥有行业最大的软硬件带宽，将覆盖吉利集团各品牌全系不同价位车型。起步配置方案的H1，算力超过100TOPS；而最顶级的H9方案，支持行业最大车端算力的双英伟达ThorU芯片，是首个具有量产落地能力的L3级智能驾驶解决方案。预计本月，“千里浩瀚”将大规模推送D2D车位到车位领航辅助功能。
千里浩瀚H1层级智驾方案已率先在吉利银河星耀8和全新银河E8上全系搭载。吉利银河品牌将于今年下半年发布一款搭载“千里浩瀚”H7层级智驾方案、拥有顶级算力的旗舰产品。吉利银河未来的全新产品都将搭载千里浩瀚，吉利中国星也将陆续搭载千里浩瀚，真正实现智驾平权与安全平权。
3月6日，2025款问界M9、问界M8两款新车正式开启预售，其中2025款问界M9预售价47.8万起，将会在3月份内正式上市；问界M8预售价36.8万起，将会在4月份正式上市。根据鸿蒙智行数据，问界M8和M9两款车型1小时小订分别突破7500台、3800台，6小时小订分别突破2.1万台、1.1万台，12小时小订分别突破2.8万、1.35万台，36小时小订分别突破3.6万台、1.8万台。
问界M8和M9不仅是问界产品矩阵的扩展，也是赛力斯在高端市场布局的重要一步，将对传统豪华品牌和新势力品牌形成冲击，为智能汽车行业的技术发展和市场竞争格局带来了新的变化。
本周销量
2月1-28日，乘用车零售139.7万辆，同比去年同期增长26%，较上月同期下降22%；新能源乘用车零售72万辆，同比去年同期增长85%，较上月同期下降3%。
2月1-28日，乘用车批发178.1万辆，同比去年同期增长35%，较上月同期下降15%；新能源乘用车批发84.2万辆，同比去年同期增长82%，较上月同期下降5%。
风险提示：宏观经济下行；汽车销量不及预期；汽车产业刺激政策落地不及预期；市场价格战加剧的风险；零部件年降幅度过大；关键原材料短缺及原材料成本、运费上升的风险。
军工
全面加速完成十四五任务
核心观点：
本周核心观点：
本周，申万军工指数（801740）上涨6.96%，同期沪深300指数上涨1.39%，相对超额5.58pct，或主要系近三周（2.10-2.28）来国防军工指数下跌1.37%，在31个申万一级行业中排名27，作为前期超调幅度较大的行业，本周估值修复动力较强。
3月7日，习总书记出席十四届全国人大三次会议解放军和武警部队代表团全体会议时强调，实现我军建设“十四五”规划圆满收官，对如期实现建军一百年奋斗目标，对以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业，都具有重要意义。要坚定信心、直面挑战，落实高质量发展要求，如期完成既定目标任务。
宏观层面“五年规划”被反复提及，明确了完成“十四五”目标的重要意义；同时，五年计划进一步聚焦到军工行业、“建军百年目标”被持续强调、“如期完成”确定性表述出现等，进一步明确了完成军队建设“十四五”规划的目标及决心。因此我们认为，宏观层面强指引或会加速催化行业基本面改善。
资金层面，本周融资买入额显著上升，各军工ETF规模同步有所提升；资金层面的积极变化表现出市场对军工板块信心稳固；考虑到军工行业2025年的强需求恢复预期，看好后续资金面进一步改善。
估值层面，截至3月7日，申万军工指数五年维度看，当前市盈率TTM（剔除负值）62.52倍，分位数83.92%，尽管估值有所提升，考虑到PE-TTM现值的业绩基数恰好为军工板块业绩触底阶段（2023Q4-2024Q3），叠加2025年行业基本面强恢复预期，当下时点军工板块具备较高配置价值比。
综上，国防军工板块行情或持续受益于需求传导落地驱动，如期完成“十四五”计划毋庸置疑，行业基本面改善已处于加速阶段，后续军工板块beta机会不容忽视，投资主线建议围绕：1）传统阵地主战装备，以及2）跨越“十五五”周期的高弹性方向，建议关注如下：
1）传统阵地：
①战机：【中航沈飞】、【中航电测】、【中航西飞】、【洪都航空】、【光威复材】、【中航高科】；
②发动机：【航发动力】、【图南股份】、【华秦科技】；
③导弹：【楚江新材】、【航天电器】、【菲利华】；
2）跨越“十五五”周期：
①商用发动机：【航宇科技】；
②材料：【火炬电子】；
③信息化：【成都华微】、【中科星图】、【新劲刚】；
④低成本&无人机：【西菱动力】、【观想科技】、【航天彩虹】；
⑤火工品：【佰奥智能】、【广东宏大】。
风险提示：行业需求恢复进度不及预期。
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